02
核心敞口、弹性与产业链位置
当前敞口
二次电源模块（48V→12V）持续放量+军工电源稳定；一次电源（800V-50V）已向谷歌送样，AI整体敞口约50-60%
产业链卡位
机柜内一次/二次双层电源，二次放量确定性高，一次电源为重要期权
技术盈利力
与ADI合作提供技术背书，目标AMD等模块化客户；一次电源若认证成功ASP显著高于模块业务
远期结构变化
一次电源谷歌认证若通过，进入PSU供应链后ASP 0.5-1元/W vs 二次模块0.3-0.5元/W
量价口径利润
27E主业5.5亿：二次电源+军工稳定贡献；一次电源期权额外+1.5-2亿利润×50x≈+100亿市值
市场在交易什么
交易一次电源谷歌认证期权+二次电源放量确定性；股价从33回落至26，等送样反馈
03
涨价逻辑与价格弹性
涨价逻辑：量价并升：①二次电源模块（48V→12V）集成模块单价高于分立元件，随 AI服务器算力密度提升ASP持续扩张；②一次电源（800V-50V谷歌送样）：若认证 通过，进入谷歌PSU供应链后ASP显著高于现有模块业务（一次PSU约0.5-1元/W vs 二次模块0.3-0.5元/W），定价权强。核心不确定性：一次电源谷歌认证进度 （12-18个月）和DrMOS能力能否补齐是关键卡点。
弹性假设：以PDF中性情景27E归母5.5亿为基准（收入25亿×净利率~22.0%）；在基准净利率上微调+1.5/+2.5/+3.5pct得到偏乐观盈利情境。
| 核心板块量价升级 | 弹性段净利 | 公司总净利 | 对应市值 |
|---|
| 基准 27E 5.5亿×30x | — | 5.5 | 165亿 |
| +净利率+1.5pct | 0.4 | 5.9 | 176亿 |
| +净利率+2.5pct | 0.6 | 6.1 | 184亿 |
| +净利率+3.5pct | 0.9 | 6.4 | 191亿 |
▪ 环节扩产 · 供需反转研判
扩产节奏台系龙头 6-12 个月/条线（月产能 3-5 万台），NV 认证 12-18 个月。
扩产时点26 年多条产线已投产，已认证厂商超 10 家，27 年新增供给持续释放。
供需反转不紧缺——PSU 端非产能受限，机会在客户认证独占性，2027-28 年供给相对充裕。