02
核心敞口、弹性与产业链位置
当前敞口
SST 2月底出原型样机（行业内最慢），4-5月计划送字节测试；核聚变电源首单大概率不盈利
产业链卡位
高压级联技术储备有基础，但到商业化路径长；AI整体敞口<5%
技术盈利力
华为合作储能给5-10%毛利率；静调业务毛利率40%+但体量小（3台约1亿元）
远期结构变化
SST 2030E市场1000亿×5%份额=50亿收入×20%=10亿×15x=150亿期权
量价口径利润
27E 3.1亿×33x=102亿（中性），×48x=149亿（乐观）
市场在交易什么
SST/核聚变远期期权；等SST样机挂网+华为静调订单
03
涨价逻辑与价格弹性
涨价逻辑：主业竞争压制+期权不确定：SVG/储能竞争分散，主业缺乏定价权，25年利润同 比下滑28%（约1.3亿）。华为合作储能给公司5-10%毛利率（低盈利），静调业务 毛利率40%+但体量小（3台约1亿元）。SST商业化路径不清晰，核聚变首单大概 率不盈利，整体ASP提升高度依赖华为静调扩张，短期难兑现。
弹性假设：以PDF中性情景27E归母3.1亿为基准（收入30.7亿×净利率~10.1%）；在基准净利率上微调+1.5/+2.5/+3.5pct得到偏乐观盈利情境。
| 核心板块量价升级 | 弹性段净利 | 公司总净利 | 对应市值 |
|---|
| 基准 27E 3.1亿×33x | — | 3.1 | 102亿 |
| +净利率+1.5pct | 0.5 | 3.6 | 117亿 |
| +净利率+2.5pct | 0.8 | 3.9 | 128亿 |
| +净利率+3.5pct | 1.1 | 4.2 | 138亿 |
▪ 环节扩产 · 供需反转研判
扩产节奏变压器12-18个月建线；SST样机阶段，量产最早27-28年（偏乐观）。
扩产时点变压器26H1新产能集中释放；SST商业量产仍需1-3年。
供需反转不紧缺——SST进度最落后，兑现不确定性极高。