02
核心敞口、弹性与产业链位置
当前敞口
26Q1 AIDC订单17.35亿（同比+278%）已验证，直接对接北美CSP/电力总包，毛利率海外40%+
产业链卡位
AIDC短名单（ABB/伊顿/西门子/GE/金盘）内竞争优势在交付速度
技术盈利力
北美直签毛利率40%+（高于国内20%约20pct）；配变→主变单台价值量5-10倍
远期结构变化
SST vs 传统变压器ASP提升约40倍（4元/W vs 0.1元/W）；SST样机已至美待挂网
量价口径利润
27E中性13.9亿×35x=486亿（+29%）；乐观15亿×40x=600亿（+59%）
市场在交易什么
北美AIDC配变龙头+SST期权；股价从88回落至82
03
涨价逻辑与价格弹性
涨价逻辑：结构双升：配变→主变ASP大幅提升（主变毛利率42% vs 配变40%，单台 价值量5-10倍于配变）；传统变压器（~0.1元/W）→SST（4元/W），ASP相差约 40倍。北美直签模式毛利率40%+（高于国内20%约20pct），是ASP和毛利率提升 的核心驱动。SST竞争护城河三角：①高压级联技术复用 ②高频变制造know-how ③北美CSP渠道深耕（最核心）——三者结合构成ASP维持高位的壁垒。
弹性假设：以PDF中性情景27E归母13.9亿为基准（收入120亿×净利率~11.6%）；在基准净利率上微调+1.5/+2.5/+3.5pct得到偏乐观盈利情境。
| 核心板块量价升级 | 弹性段净利 | 公司总净利 | 对应市值 |
|---|
| 基准 27E 13.9亿×35x | — | 13.9 | 486亿 |
| +净利率+1.5pct | 1.8 | 15.7 | 550亿 |
| +净利率+2.5pct | 3.0 | 16.9 | 592亿 |
| +净利率+3.5pct | 4.2 | 18.1 | 633亿 |
▪ 环节扩产 · 供需反转研判
扩产节奏变压器12-18个月建线；SST样机阶段，量产最早27-28年（偏乐观）。
扩产时点变压器26H1新产能集中释放（特变/保变/西变+20%）；SST商业量产仍需1-3年。
供需反转不紧缺——变压器产能逐步释放；SST尚处商业化前夜。